2026年9月14日，康佳集团临时股东会审议通过以股东会决议方式主动终止A股、B股上市的议案，赞成票占出席股东会有效表决权股份总数的98.0003%。截至9月20日，公司仍处于主动终止上市的实施程序中，股票进入现金选择权派发、行权申报及清算交收阶段。严格来说，此时更准确的表述不是“康佳已经退市”，而是公司已经作出主动终止上市的股东会决议，并进入具体实施程序。

康佳1980年成立，1992年登陆深交所，34年的上市经历，本次主动终止上市不仅具有资本市场层面的关注度，也给民营企业老板提供了一个观察企业生命周期、公司治理和股东退出机制的典型样本。对民营企业、创业者和创始股东而言，真正值得研究的并不只是康佳退市问题，而是企业为什么会走到这一步以及企业资本结构、治理机制和退出安排应当如何提前设计的问题。

一、康佳主动终止上市并非突然发生，而是风险累积后的必然结果

根据康佳2025年年度财务报告，公司2025年度经审计归属于上市公司股东的净资产约为-60.83亿元。按照深交所相关规则，上市公司最近一个会计年度经审计期末净资产为负值，将被实施退市风险警示。自2026年4月30日起，“深康佳A、深康佳B”变更为“*ST康佳A、*ST康佳B”。与此同时，公司最近三个会计年度扣除非经常性损益前后净利润孰低者均为负值，审计报告还提示持续经营能力存在重大不确定性，公司因此同时被实施其他风险警示。

更值得注意的是公司在主动终止上市方案中已经明确说明：如果2026年度经审计期末净资产继续为负，公司股票将面临被深交所终止上市的风险。也就是说，康佳并不是在完全没有退市压力的情况下突然选择主动退出资本市场，而是在被动退市风险压力非常大的背景下，主动选择的一条退出路径。

对企业经营者而言认识到这一点非常重要。企业的资本路径从来不是单向的。上市、再融资、并购、重组、分拆、主动退市都是企业在不同发展阶段可能面对的资本安排。真正成熟的资本规划不是只研究怎么上市，而是同时考虑企业在不同经营结果和市场环境下还有哪些调整空间。

二、上市公司主动退市与强制退市是两套不同的法律路径

大家看到退市二字，容易简单理解为上市公司是被证券交易所下架的。但从资本市场制度看，主动终止上市与强制退市并不相同，强制退市是上市公司触发法定退市条件后，由交易所依规则终止其上市资格；主动终止上市，则是公司在履行董事会、股东会等法定程序后，主动申请撤回股票上市交易。两者最终都意味着上市资格退出，但启动主体、决策程序以及股东保护机制存在明显差异。

康佳此次选择的是主动终止上市。公司公开资料明确将2025年末净资产为负、2026年仍存在强制退市风险等因素作为重要背景，并通过股东会表决、现金选择权等制度安排推进实施退市程序。

这对非上市企业很有启发，很多企业在做股权架构设计时，只关注股权比例和控制权安排，却忽略企业未来可能出现的资本路径变化。实际上公司治理设计的价值，不只在企业经营顺利时体现，更体现在融资不及预期、业务调整、股东分歧、并购整合甚至退出资本市场时企业有没有可执行的制度工具。

三、上市只是企业资本工具，不是企业经营的终点

不少企业家把上市视为企业发展的目标，似乎完成上市，企业就实现了上岸。实际上，企业上市解决的是资本市场身份、融资渠道和股份流动性问题，不能替代产品竞争力、持续盈利能力、现金流管理和经营效率。

康佳拥有34年的上市历史，也拥有较高的品牌知名度，但在资本市场上的表现最终仍然要回到财务指标和持续经营能力上。企业是否能够稳定盈利、资产负债结构是否健康、经营现金流是否具有可持续性，这些因素不会因为康佳具有上市身份而消失。

对计划融资或上市的民营企业来说，股权投融资与企业经营应当同步规划，融资不是简单把钱引进来，上市也不是单纯追求估值和资本规模。融资之后的钱投向哪里，股权稀释之后控制权如何保持，董事会如何形成有效决策，新增资本能否转化为新的盈利能力，这些问题往往比融资多少本身更重要。

四、真正考验股权设计的往往不是进入机制，而是退出机制

康佳主动终止上市方案中，一个重要安排是现金选择权，符合条件的股东可以按照方案约定将股份转让给现金选择权提供方；未选择退出的股东，则按照终止上市后的安排继续持有相关股份。

为什么必须设计这一机制？因为主动终止上市改变了股票的交易场所和流动性条件，不能只解决公司如何退出上市，还必须解决股东如何选择退出，这与非上市公司的股权治理逻辑完全相通。

在实务中，很多企业把大量精力花在股权怎么分：创始人拿多少，合伙人拿多少，员工激励多少，投资人拿多少。但真正发生矛盾时，问题往往集中在退出端——合伙人躺平怎么办，员工离职后股份如何处理，投资人什么时候退出，由谁收购，按什么价格收购，付款期限如何安排等。

没有退出机制的股权设计，只完成了一半，股权架构既要考虑进入和运行，也要提前设计主动退出、违约退出、收购主体、定价方式、支付期限以及争议处理机制，企业越早建立这样一整套闭环，未来出现股东变化时，治理成本就越低。

五、中小股东保护是公司治理中不可回避的一环

康佳此次主动终止上市过程中，不仅履行了股东会决策程序，还设置现金选择权，为符合条件的股东提供退出选择。这些安排背后体现的是一个基本治理逻辑，公司发生重大结构变化时，除了关注控制股东和公司的利益，也需要关注中小股东的程序权利和退出通道。

这一逻辑同样适用于非上市公司，公司控制权当然重要，但控制权设计不能只保护大股东怎么说了算。一个长期稳定的治理结构，还要解决中小股东的知情权、表决权、分红权、退出权以及企业发生重大变化时的保护机制。

很多股东争议并不是单纯因为股权比例失衡，而是因为信息不透明、重大事项缺乏协商机制、股东退出路径被封死。大股东认为自己出资多，经营贡献大，应当拥有最终决定权。小股东认为自己无法获得信息、没有合理退出渠道，最终只能通过诉讼解决。真正成熟的公司治理机制猴子，并不是让某一方永远占优，而是让各方在规则中清楚知道自己的权利界限以及发生分歧后的处理路径。

六、企业有生命周期，股权结构也应当动态调整

从1992年上市到2026年启动主动终止上市程序，34年的时间跨度说明，没有任何一种资本结构能够一次设计，终身适用。

创业期需要解决股权如何分配；成长期需要解决创始人控制权、合伙人机制和股权激励；融资期要处理投资人权利与创始人控制权之间的平衡；成熟期可能面对并购重组、集团化发展和资本运作；进入资本市场后还需要研究再融资、分拆、并购以及退出路径。

因此，企业设计公司股权和公司治理，不能只解决眼前问题，好的股权架构，应当为未来变化预留接口；好的公司治理，应当能够适应股东变化、业务变化和资本路径变化。企业有生命周期，资本同样有生命周期，股权设计的真正价值，不只是设计入口，更重要的是把运行机制和退出机制一起设计。

本次康佳主动终止上市事件真正值得企业经营者关注的不只是一个老牌上市公司退出资本市场的新闻，而是一套完整的资本治理逻辑，资本市场有进有退，上市不能替代经营，股权设计安排必须考虑退出，中小股东保护要依靠制度，企业资本结构需要随着企业生命周期动态调整。

很多企业股权出现问题并不是在矛盾爆发的那一天才产生，而是在更早时期的股权分配、融资、激励、并购或引入合伙人时已经埋下。

企业股权设计真正应当提前回答的不只是今天怎么分股权，还要考虑未来谁可能进入、谁可能退出，融资后控制权如何变化，甚至经营环境发生变化后公司还能选择哪些资本路径也应纳入一开始的设计。

对企业而言，提前把这些问题纳入公司治理和股权架构设计，往往比矛盾发生后再寻找如何补救更有价值。

作者简介

陈辉律师，广东知恒律师事务所律师，公司股权律师。长期从事公司股权、公司治理、股权架构、公司控制权、股权激励及股权投融资等法律实务，并具有企业经营管理及上市公司治理实践经验。著有《卓越合伙人-股权设计与激励》《一本书读懂合伙人机制》。

说明：本文根据公开信息及原稿所载事实进行一般性法律分析，仅供企业经营与公司治理研究参考，不构成针对任何具体事项的法律意见。